NVIDIA 持股從 184 億跳到 634 億美元，卻一股都沒買
NVIDIA 第二季 13F 申報的持股市值多了 450 億美元，Intel 跟 SpaceX 兩檔佔八成。拆開來看，增加的部分全是股價上漲跟 SpaceX 上市，兩個半月後又跌掉四分之一。
8 月 14 日，NVIDIA（輝達）向美國證管會交了第二季的 13F 持股申報。數字很驚人：持有的上市公司股票市值，從三月底的 184 億美元，變成六月底的 634 億美元。
八月那篇我用了「暴增」這個詞，還寫它「把真金白銀押在整個 AI 生態系的上下游」。
這次我找到一份把申報逐筆拆開的整理，才發現這個說法有問題。這一季 NVIDIA 沒有買進任何一股新的股票。多出來的 450 億美元，一半是股價漲出來的，另一半是一筆原本就有、只是之前不用申報的持股。
而且那篇文章裡好幾個數字是錯的，包括 Intel 跟 SpaceX 的佔比，還有 Nebius 的股數。這次一起更正。
這份申報到底寫了什麼？
圖：NVIDIA 13F 的八檔持股，以及三個月後的市值（來源：financefeeds.com 依 NVIDIA 申報文件整理）
13F 是美國的制度：管理一定規模以上資產的機構，每季要申報手上持有的美國上市股票。NVIDIA 是一家晶片公司，但它手上的股票夠多，所以也要報。
這份申報列了八檔，總值 634.4 億美元。
前兩名是 Intel 跟 SpaceX。Intel 約 300 億美元，佔 47.3%。SpaceX 約 210 億美元，佔 33.1%。兩檔加起來佔 80.3%。
八月那篇寫的佔比是 Intel 44.23%、SpaceX 30.94%。這兩個數字跟金額對不起來，210 億除以 634 億怎麼算都是 33%。來源文章本身就有這個矛盾，我當時沒有驗算就照抄了。
剩下六檔依序是：雲端算力商 CoreWeave（47 億美元）、光通訊零件商 Coherent（30.7 億）、Nokia（22.1 億）、晶片設計軟體商 Synopsys（21.5 億）、另一家雲端算力商 Nebius（3.3 億），以及一家做 AI 藥物研發的 Generate Biomedicines（1,400 萬）。
八月那篇漏了第三大的 CoreWeave，又把 Nebius 寫成「增持 2,106 萬股、佔組合 6.91%」。實際上 Nebius 是 119 萬股、佔 0.5%，而且股數沒有變。
多出來的 450 億是怎麼來的？
圖：NVIDIA 持股市值一季增加 450.7 億美元的來源（本文整理，依 FinanceFeeds 對 13F 的分析）
這是我覺得最該被講清楚的一張表。
FinanceFeeds 的分析比對了三月底跟六月底兩份申報。結論是：除了新出現的 SpaceX，其他七檔的股數跟上一季完全一樣。
所以 450.7 億美元的增加，來自兩個地方。
股價上漲，240.9 億美元。 原本就持有的七檔，一股沒多，只是變貴了。其中 Intel 一檔就貢獻了 205.1 億。
SpaceX 新列入，209.8 億美元。 這也不是買的。下一節講。
新買進的股票，零。
「公開持股暴增到 634 億美元」這句話沒有錯。但如果你讀完之後的印象是 NVIDIA 在這一季大舉買股，那就錯了。它什麼都沒做，是市場把它手上的東西重新標了價。
Intel 那筆是怎麼漲六倍的？
圖：NVIDIA 持有的 Intel 股票在四個時間點的價值（本文整理，依 FinanceFeeds 的數字）
2025 年 NVIDIA 宣布投資 Intel 50 億美元，兩家公司同時宣布合作開發個人電腦跟資料中心的晶片。依 FinanceFeeds 的整理，這筆交易在 2025 年 12 月 26 日完成：NVIDIA 付 50 億美元現金，拿到 214,776,632 股，每股 23.28 美元。
之後股數再也沒有動過。動的只有股價。
三月底，每股 44.13 美元，這筆持股值大約 95 億美元。 六月底，每股 139.63 美元，值 300 億美元。是成本的 6 倍。
一季之內 Intel 的股價漲了三倍多。原因不在這篇的範圍，我也沒有去查。但有一件事值得想一下：NVIDIA 是 Intel 的大股東，也是它的合作夥伴，NVIDIA 宣布跟誰合作這件事本身就會影響那家公司的股價。這筆帳面獲利裡，有多少是 NVIDIA 自己的名字帶來的，沒有人算得清楚。
然後是表的最後一列。到 9 月 15 日，Intel 回到 97.14 美元，這筆持股值 208.6 億美元。比六月底少了 91 億，但還是成本的 4.2 倍。
NVIDIA 為什麼會有 SpaceX 的股票？
它沒有買 SpaceX。它投資的是 xAI。
依智通財經的報導，NVIDIA 在 2025 年透過一個特殊目的載體，向馬斯克的 AI 公司 xAI 投了最多 20 億美元。這個載體是股權加債權的結構，錢的用途是替 xAI 的大型算力專案採購 NVIDIA 自己的處理器。
2026 年稍早，xAI 併入 SpaceX。6 月 12 日，SpaceX 掛牌上市，每股 135 美元。xAI 的股份換成了 SpaceX 的股份，SpaceX 又變成上市公司，於是這筆持股第一次出現在 13F 上：122,764,805 股，以 6 月 30 日的 170.86 美元計算，209.8 億美元。
報導引 FactSet 的資料說，NVIDIA 是 SpaceX 的第六大股東。
這裡有一個我沒辦法解釋的落差。投入最多 20 億美元，一年多後值 210 億美元，是十倍。有另一則報導的標題寫的是 NVIDIA 投了 xAI 100 億美元。我沒有讀到那篇的內文，也沒有查到 NVIDIA 自己公布的成本。所以這筆投資到底賺了幾倍，我不知道。
SpaceX 的股價波動也很大。上市第三天衝到 225 美元，8 月初跌到 104 美元，8 月 14 日收 140 美元。到 9 月 15 日，這筆持股值 176.2 億美元，比申報值少了 16%。
這些公司跟 NVIDIA 是什麼關係？
FinanceFeeds 把每一檔跟 NVIDIA 的關係標了出來，我照著分成三類。
客戶。 SpaceX（xAI 的算力需求，而且 SpaceX 說會只用 NVIDIA 的晶片）、CoreWeave、Nebius。這三家都是買 GPU 的。
供應商。 Intel（合作開發 x86 處理器）、Coherent（光學互連零件）、Synopsys（NVIDIA 設計晶片用的軟體）。
夥伴。 Nokia，合作的是電信網路上的 AI。
也就是說，NVIDIA 把錢投給買它晶片的公司，這些公司再拿錢來買晶片。這種安排有個不太好聽的名字，叫循環融資。它不違法，也不一定有問題。但它代表 NVIDIA 的一部分營收，來源是 NVIDIA 自己的資產負債表。當你看到 NVIDIA 的營收成長時，要記得裡面有一些是這樣繞一圈回來的。
八月那篇把這寫成「戰略持股、卡位供應鏈關鍵節點」。這個講法不算錯，但它只講了好聽的那一面。
那個 5,000 億美元的平台是什麼？
圖：NVIDIA 與六家金融機構的合作新聞稿，2026-08-10（來源：apollo.com）
八月那篇寫「市場傳出」NVIDIA 跟 Apollo、BlackRock、Blackstone 等機構成立融資平台。這不是傳聞，是 8 月 10 日的正式新聞稿，而且合作對象是六家，還有 Brookfield、Goldman Sachs 跟 KKR。
新聞稿的說法是：NVIDIA 跟這六家建立策略合作，成立獨立的算力融資平台，目標是「隨時間」動員超過 5,000 億美元的第三方資金，用來建置 AI 基礎設施。副標寫，這些平台要把 NVIDIA 的算力跟整套 AI 基礎設施，變成全球資金可以投資的一種資產類別。
有三件事要注意。
第一，5,000 億是目標，不是已經到位的錢。媒體的整理指出，這是合作備忘錄，還要等最終協議。各家出多少、投在哪裡、條件怎樣、時程如何，都沒有公布。
第二，「第三方資金」是關鍵字。這個設計的重點就是用的不是 NVIDIA 的錢。客戶想買 GPU 但錢不夠，這些平台出錢，客戶用未來的使用費慢慢還。
第三，NVIDIA 不是完全沒有責任。有評論指出，NVIDIA 可能替個別案子提供殘值擔保，上限是該案的 25%，逐案評估。意思是，如果幾年後那批 GPU 不值錢了，NVIDIA 可能要補一部分差額。
八月那篇把這形容成 NVIDIA 從「賣鏟子的人」變成「總承包商」。我現在覺得更準確的比喻是車廠的金融公司。車廠不只賣車，還開一家貸款公司借錢給你買車。差別在於 NVIDIA 找了六家華爾街的機構來出這筆錢。
13F 上看不到什麼？
圖：NVIDIA 不會出現在 13F 上的投資與承諾（本文整理，依 FinanceFeeds 對 NVIDIA 申報文件的整理）
13F 只涵蓋美國上市的股票。空單、債券、外國掛牌的股票、未上市公司，都不在裡面。
所以 634 億美元只是冰山露出水面的那一塊。
FinanceFeeds 從 NVIDIA 的其他申報文件整理出水面下的部分。未上市公司的股權有 479 億美元。上市公司的認股權證跟可轉換特別股有 108 億美元。
最大的一個數字是擔保：最高曝險 1,085 億美元，其中 1,050 億美元是替 OpenAI 相關的資料中心租約做的擔保。
這個數字我第一次看到的時候愣了一下。它不是投資，NVIDIA 沒有付出這筆錢。但如果那些資料中心的承租人付不出租金，NVIDIA 要負責。它的規模比 13F 上的全部持股加起來還大。
另外，NVIDIA 九月宣布收購 Hugging Face，那一筆我寫過。收購也不會出現在 13F 上。
我怎麼看？
八月那篇的結論是，NVIDIA 用一份 13F 告訴全世界，它要把 AI 基礎設施的護城河挖得更深。
我現在覺得這個結論讀錯了文件。13F 是一張快照，拍的是六月底那一天的市價。它沒有告訴你 NVIDIA 做了什麼決定，因為這一季它在上市股票上沒有做任何決定。
真正說明 NVIDIA 策略的是另外兩樣東西：那 1,085 億美元的擔保，跟那個 5,000 億美元的融資平台。它們講的是同一件事。NVIDIA 的客戶需要的錢，已經超過客戶自己拿得出來的數量。NVIDIA 的做法是幫他們找錢，必要時自己擔保。
這個做法在需求持續成長的時候非常有效。每一塊錢的融資都會變成 GPU 訂單。風險在反方向：如果哪天 AI 算力的需求放慢，NVIDIA 會同時在三個地方受傷。晶片賣得少，手上的客戶股票跌，替客戶做的擔保可能要兌現。
那張持股表的最後一欄已經給了一個小規模的預演。六月底到九月中，兩個半月，八檔持股合計跌了 24.2%，大約 154 億美元。這段期間 AI 的需求並沒有出問題，只是股價回檔而已。
什麼會讓我改變看法？如果 NVIDIA 在之後的申報裡開始減碼這些客戶的股票，或者擔保的金額不再增加，那代表它自己也在控制這個曝險。到目前為止，方向是相反的。
對你來說，如果你持有 NVIDIA 的股票，或者只是在追蹤 AI 產業，我建議看三個數字，重要性由高到低：擔保的最高曝險、未上市股權的金額、13F 的市值。13F 最容易查，新聞也最愛報，但它是三個裡面資訊量最低的。
這次改寫更正了什麼
- 原文寫 Intel 佔組合 44.23%、SpaceX 佔 30.94%。依申報的金額計算，正確數字是 47.3% 與 33.1%。
- 原文寫 NVIDIA 增持 Nebius 2,106.59 萬股、佔 6.91%。申報值是 1,190,476 股、佔 0.5%，股數與上一季相同。
- 原文列舉八檔持股時漏了第三大的 CoreWeave。
- 原文說組合「暴增」反映 NVIDIA 把真金白銀押在上下游。這一季除了 SpaceX 因上市而新列入，其餘股數都沒變，增加的市值來自股價。
- 原文寫融資平台是「市場傳出」、夥伴為三家。那是 8 月 10 日的正式新聞稿，夥伴共六家，5,000 億美元是目標而非已承諾的金額。
- 原文沒有提到 13F 之外的未上市股權與擔保，也沒有交代申報之後的跌幅。這次補上。
